波罗地海指数(富勤财富)

需求主导：油价行情或未完毕

概要：

自从进入3月，世界油价中止了持续近4个月的上涨趋势，布伦特原油现货价格从高点挨近70美元/桶下滑至3月25日61美元/桶左右。加之近期苏伊士运河上超大型货柜轮“长赐号”停滞的“黑天鹅”事情，进一步加重了短期油价动摇。怎么解读近期油价的回落，是跌落的开端仍是上涨趋势中的短期调整？咱们以为接下来原油供应上升不会那么快，而需求端的康复会成为主导，油价的上涨行情或许并未完毕。

1、本轮油价缘何上涨？

从根本面看，随同本轮油价上涨的，是疫情期间累积库存的持续去化。上一年3月疫情迸发后，原油供需失衡导致全球库存敏捷堆集，而从下半年开端，原油商场的供求关系已显着改进，最直接的体现便是库存的去化。以美国为例，到3月中旬，美国战略石油储藏以外的原油和产品库存已下滑至12.9亿桶，较最高时期去化近1.7亿桶，仅小幅高于疫情前水平。不仅仅美国，IEA数据显现，OECD国家全体商业石油库存也在持续减少。到21年1月，经合安排商业石油库存已接连六个月下降，从上一年7月的31.26亿桶降至30.23亿桶。

除实践供需改进外，需求康复预期的抬升也起到重要助推效果。本轮油价的持续上行始于2020年11月，便是获益于原油需求康复预期的显着升温。20年11月9日，辉瑞制药宣告，与德国生物科技公司BioNTech共同开发的新冠mRNA疫苗能有用阻挠90%的感染，当天纽约商场原油期货价格上涨8.5%。尔后疫苗好消息频出，全球经济，尤其是服务业、旅游业康复预期的大幅抬升，拉动全球原油价格上升至50美元/桶水平。

而本年以来，推进油价上涨的主导要素从头转向供应端。1月5日，沙特忽然宣告将从2月起单方面日均减产100万桶原油，尔后伊拉克也表明将在1月和2月将石油产值减少至360万桶/日。需求修正确定性较高状况下，缩短的供应端从头转为主导要素，带动1月原油提价约9%。2月开端美国南部酷寒气候阻止页岩油出产，进一步推升供应危险，尔后油价站上65美元/桶，回到疫情之前水平。

全体来看，全球原油供应面对更大的缺口，支撑油价持续高位。依据IEA统计数据，本年前两月，全球原油供应较20年同期下降了超750万桶/天。比较之下，需求的康复更为抢先，估计一季度需求缺口缩小至约480桶/天，也进一步带动了产需缺口的扩展，对油价构成较有力的支撑。

2、供应端：严峻局势未改变

从油价主导要素看，3月以来供应端严峻的局势尚没有改变的痕迹。全球原油的首要供应方包含欧佩克、美国和俄罗斯，三个区域的总供应量可以占到七成以上(2018年)。比较2019年底，2月欧佩克联盟产值的下滑起伏仍到达近460万桶/天。3月4日，OPEC+召开会议并在声明中表明，沙特4月持续自愿减产100万桶/日。尔后，4月欧佩克会议决议，5、6月别离增产35万桶，7月增产45万桶，此前沙特自愿减产的100万桶也不会当即减少，而是相对缓慢退出。比照需求来看，未来供应添加的速度仍不高，供应端严峻的局势尚没有改变的痕迹。

美国方面，3月以来跟着气温上升，全美周度原油产值已康复到20年12月以来的最高水平。但比较于疫情迸发前高点，原油产值仍有210万桶/天的缺口，一起作为未来产值的抢先目标——石油钻机数同比降幅也仍在40%以上水平。

因而，从当时油价的主导方——供应端看，OPEC+减产方案仍在连续，美国页岩油出产虽从酷寒气候影响中康复，但短期产值仍处低位。

3、需求端：持续支撑中期油价

油价阅历了前期大涨后，短期有所回调，首要是因为欧洲疫情昂首、封闭办法延伸，使得需求康复预期边沿转弱，从而对油价发生扰动。本年1月以来，全球每日新增新冠确诊病例数持续回落，疫苗接种也在逐渐铺开，疫情本有向好趋势。但进入3月，欧洲显着遭到变异病毒的影响，多国面对第三波新冠疫情，包含法国、意大利、德国等的新增确诊人数加速上升，也因而，法国和德国决议延伸“封城”时刻，意大利则将罗马等半数以上区域晋级为“赤色区域”。因为对欧洲需求疲软和美国原油库存上升的忧虑，商场短期心情转弱，原油价格继而震动下行，到3月30日，3月内最大回落起伏到达11.6%。

因为当时的主导要素并未转向，疫情短期昂首更多是心情扰动，而中期来看，实践需求康复状况才决议着油价的弹性空间。

从区域看，未来原油全体需求的上升，仍首要依赖于美国和欧洲的复苏。美国和我国为全球前两大原油消费国，占比别离到达20%和14%(2019年)，然后是欧洲五国、印度、日本等。因为首先控制住疫情，上一年我国原油消费增速远抢先于其他经济体，乃至大幅超越疫情之前的水平。比较之下，其他首要需求国的原油消费康复显着落后，其间欧洲区域的复苏空间大于美国：本年1月，美国原油消费同比增速已上升至-2.3%，欧洲五国同比则大幅回落至-23%。

从职业看，工业用油稳步康复，交通用油需求缺口仍大。以美国为例，2019年全美原油消费约七成用于交通运输职业，工业消费占到24%，剩下的用于发电、商业等。到上一年12月，工业原油消费量同比现已转正，但走运用油仅康复到上年同期的85%，对全体原油消费形成近10个百分点的连累。

成品油消费结构也呈现相似的康复趋势。在所有成品油类型中，汽油柴油总消费占比挨近六成，航空火油占比近一成。从美国成品油消费看，因为与工业、货运相关度更高，全美柴油消费在本年2月现已根本康复，而疫情防控阻隔办法对居民出行的约束仍在持续，航空火油和汽油消费体现疲弱，尤其是航空火油2月供应量同比仍有25%的降幅。比较之下，欧洲首要油品需求的康复均要落后于美国，当地航空火油消费量乃至仅康复到正常时期的四成左右。

原油消费状况实践上也正反映了海外经济复苏面对的结构性窘境：工业现已康复较好，而服务业及出行交通等还在受限。

柴油、燃料油首要用于工业以及货运。虽然海外疫情影响仍在连续，可是首要国家的出产、产品消费都现已较快康复，也直接带动了柴油需求的上升。因为美欧的制造业PMI指数仍在持续走强，往后看柴油等工业油品康复确实定性较高，但或许添加空间有限。

汽油、航空火油的需求复苏状况，则可以盯梢各地的交通流动性以及航班目标。比方，不管是陆上交通仍是航空出行，欧洲的康复进展都要落后于美国，也对应了两地原油需求回暖的分解。

再往后看，咱们在之前的专题中就说到，本轮危机与以往最大的不同是，美国居民资产负债表不只没有受损反而获益，也便是居民消费才能很强，仅仅缺少消费场景。而欧洲也相同呈现了居民储蓄率显着上行的趋势。这意味着，一旦防控办法铺开，首要区域的服务业、交通出行等都很或许敏捷康复。

因而原油需求大幅上升的触发要素只在于疫苗接种。假如到三季度，美国和欧洲抢先国家可以完结大部分人的疫苗接种，并根本免除阻隔管控，那么客运油品的消费需求也将加速修正，尤其是航运复苏将带来首要的弹性空间。

因而咱们以为，当时油价的跌落或使得原油装备价值进一步提高。跟着美欧疫苗接种逐渐完结，到下半年全球原油需求有望快速上升。还有美国的基建影响方案假如可以落地，也将提振原油需求。到时，需求康复的预期买卖到实际买卖的改变或将对世界油价构成重要支撑。

4、油价高位能保持多久？

至于本轮高油价能保持多久，则要看供应端跟进的速度。回顾历史，在需求添加作为油价走强的中心动力时，供应可以多快跟进决议了高油价的持续时刻。与此前不同的是，当时欧佩克供应缩短对应着较高的搁置产能，这意味着，若目的增产，供应开释的速度将显着更快。跟着油价保持高位，估计欧佩克产能或缓慢开释。

但美国页岩油供应的康复，或相对较慢。虽然当时油价已坐落高位，有助于驱动页岩油出产，但大都出产商受疫情冲击严峻，现在仍专心减少负债、减少开支、添加股东报答等，难以在短期内明显增产。比方，达拉斯联储3月的动力调查报告显现，大都页岩油公司好像并没有扩张方案，53%的企业不打算在2021年添加职工规划。加上拜登政府对联邦土地油气租借的约束方针，本轮美国页岩油出产反弹仍充溢应战。

在供应康复没有那么快的状况下，需求端康复将是本轮油价的主导变量。假如疫情防控办法连续铺开，欧美服务业需求将迎来较快速度的康复，支撑油价进一步走高。所以咱们以为，短期的油价调整更多的是上涨的中继，而非跌落的开端。