「基金万家180」复盘高特佳60亿债务是如何酿成的？

由于股东的缠斗，深圳老牌PE高特佳在2021年的春天“出了圈”。媒体的标题让这起公司操控权争夺战充满了“闹剧”颜色，“最强原配”在上成了一个新梗。而拨开这些花边新闻，曾经在股权出资范畴、尤其是医疗健康赛道声名卓著的高特佳此刻却深陷60亿元债款泥潭，面对生计危机，愈加令人扼腕。

高特佳办理着20多只工业基金，累计出资企业超越140家，办理财物规划超越200亿元。在我国能到达这一规划的PE百里挑一，高特佳是不折不扣的头部GP。而现在，高特佳让合作伙伴们忐忑不安。据投中了解，2020年9月高特佳出过后，一些出资过高特佳旗下基金的LP不得不进行了一轮自查研判危险。这种情况下，高特佳明显已不或许持续展开募资。一位市场化母基金高管向投中评论道：“不管它出资成绩有多好，基本上不或许过得了组织出资人的风控。”

2021年3月以来，高特佳内斗忽然晋级，高特佳的股东、高管们相互“开除”，更是让高特佳自脱离国泰君安之后股权结构高度涣散、操控权模糊不清的问题暴露无遗。3月9日，深交所现已向博雅生物下发重视函，要求阐明高特佳的操控权是否产生改变，以及对华润医药受让股份的影响。市值百亿的博雅生物是高特佳手中最终一张主力。

60亿元债款压顶

眼下的乱局看似源于原董事长蔡达健的家务事，但要追查祸源，应该是四年前的那场并购豪赌带来的巨额债款。

2021年1月28日，高特佳持有的1亿股博雅生物股票被司法冻住，请求人是安全证券。这一事情把高特佳此前隐秘的债款问题搬上了台面。依据博雅生物的公告，高特佳的债款规划可达59.24亿元，大致分为以下四类：

1。中信银行经过华鑫信任、安全证券供应的本金合计23.55亿元告贷；

2。博雅广东(原丹霞生物)拖欠博雅生物7.23亿元预付款，高特佳已2020年出具的《许诺函》承当；

3。高特佳作为担保人或连带责任人需求承当的债款合计22.79亿元；

4。其它负债本金5.67亿元。

作为对以上部分债款的担保，高特佳现已累计质押79601785股博雅生物的股票，占其所持博雅生物股份的比例为62.99%。这些股票质押对应的债款本金为27.7亿元，到期日会集在3月至5月。

别的，高特佳具有的坐落深圳市南山区天利中心商务广场A座15楼1700多平的物业产权，也现已被质押给了股东德莱电器。

细究高特佳巨额债款的来历，会发现大部分都跟2017年对丹霞生物的大并购有关，其间包含丹霞生物拖欠博雅生物的7.23亿元预付款，以及高特佳对安全证券、横琴信银生长股权出资企业(有限合伙)等优先级LP近18亿元出资的保本保息责任。毫不夸大的说，一同45亿元的大并购，拖垮了一家20年的老牌PE。

并购之殇

2017年，高特佳耗资45亿元拿下丹霞生物99%的股份。在这起并购中，高特佳很多运用了资管新规前盛行的“明股实债”的融资方法。

2017年4月，高特佳与博雅生物联合建议建立了工业并购基金前海优享，基金总认缴规划高达38亿元。该基金中，安全证券出资额15.75亿元，出资比例达41%，为榜首大LP；中信银行操控的横琴信银生长股权出资企业(有限合伙)出资2亿元；博雅生物出资5000万元；高特佳集团出资3000万元，高特佳办理的其他基金(高特佳睿安、高特佳睿智)也出了7.6亿元；别的，前海优享还拿到了江西省展开晋级引导基金2亿元的出资。看得出来前海优享集结了各路资源，高特佳把20年堆集都压在上面了。

前海优享建立的当月，即以45亿元收买了丹霞生物99%的股权，如此规划的操控权出资，在我国的PE业界是难得一见的。假如该案取得成功，高特佳将继博雅生物之后建立又一个我国股权出资的标杆性事例。

而危险在于，在我国要征集这样一只大型并购基金，结构化组织几乎是必不行少的。其时的公告并未发表前海优享是否存在结构化组织，直到本次安全证券请求的产业保全，才让前海优享的明股实债成分暴露在我们眼前。与海外的老练杠杆并购形式比较，我国式的明股实债是一种不留后路的并购形式，几乎是不成功便成仁。黑石、KKR等美国PE巨子历史上不乏严重并购失利的事例，但它们并没有就此一蹶不振。而在我国，大型并购失利往往意味着一家PE的完结。

据博雅生物发表，前海优享中来自安全证券的15.75亿元出资背面其实是资管方案，投到基金中为优先级。依据两边签署的产业比例转让协议，安全证券现已将其在前海优享中的比例转让给了高特佳，高特佳需求支付15.75亿元的本金，以及年化6.2%的利息。

别的，股票质押记载显现，高特佳在2021年1月27日将3000万股博雅生物股票质押给了前海优享的另一LP横琴信银生长股权出资企业(有限合伙)，对应本金为2亿元，正好与其出资额相符。可见关于横琴信银生长股权出资企业(有限合伙)的出资，高特佳也有某种保本许诺。

按原方案，高特佳并购丹霞生物后将会装进自家旗下的上市公司博雅生物，然后完结套现退出，这些隐含的债款也就不足为虑。但天有不测风云，几乎在并购完结的一起，丹霞生物忽然爆出严重安全事故，《药品GMP证书》被药监局回收，导致生产经营迟迟无法正常展开，重组一拖便是三年。若无输血，这期间丹霞生物的存续都成问题。财报显现，2019年丹霞生物营收仅2000万元，净亏损却达2.7亿元。

作为一家PE组织，高特佳不或许有承当此种危险的才能。

博雅生物公告显现，高特佳现在的首要财物是其持有的博雅生物股票，现在账面价值约30亿元，还不到总债款的一半。但高特佳并非没有翻盘的时机，博雅生物、丹霞生物依然是具有稀缺性的财物。

千亿野心

假如不以成果论英豪，高特佳并购丹霞生物并推进与博雅生物的重组，实际上是一步值得冒险的好棋。

现在我国血液制品职业有四大巨子，也便是天坛生物、华兰生物、泰邦生物、上海莱士四家采浆量过千吨的公司。博雅生物只能被称为我国血液制品范畴的“准龙头”，处于第二队伍。而经过并购丹霞生物，博雅生物的采浆量将一举打破千吨级，跻身一线巨子之列。

图：我国2017年血制品职业首要公司采浆量，虚线为丹霞生物采浆量

考虑到血液制品联系严重，国家对血液制品职业采取了极为严峻的监管手法。自2001年起，国内就中止建立新的血液制品企业。2012年卫生部又提高单采血浆站设置要求，现在国内具有新设浆站资历的企业只要6家。如此严峻的管控，意味着具有血液制品“车牌”的企业躺着也能赚钱，这正是价值出资者独爱的“拴条狗当董事长也不怕”的优质赛道。

各类首要血液制品在临床上长时间有巨大的供应缺口，对血液制品企业来说，决议公司规划的中心要素是对上游的血浆资源的把握。这也是为什么采浆量会成为点评血液制品企业规划的榜首目标。由于一旦采浆量提高，公司的营收、赢利就会同步增长。券商测算显现，对博雅生物来说，在产能没有瓶颈的情况下，均匀每取得一吨血浆，就能添加127.5万元的赢利。这也意味着，博雅生物要想冲进榜首队伍，经过外延式并购拓宽血浆来历几乎是必经之路。

而丹霞生物正是一个完美的标的。丹霞生物现在有25个浆站，现在是血制品职业中采浆站最多的企业，满产产能约750吨。这也解说了，为什么丹霞生物2016年营收仅5264.33万元，净亏损7412.3万元，高特佳却乐意支付高达45亿元的估值。

假如博雅生物成功并购丹霞生物，参照华兰生物、天坛生物等同业，将有时机打造一家500-1000亿市值的大型血液制品巨子。这足以成为一家PE组织的封神之作。当然，资本市场没有假如。